美国利率低启，再度升息的可能性升高，加上美元汇率走软，导致大量美国债市资金逃离美国，寻找新的投资机会。在人民币升值的预期与宏观经济向好的诱惑下，这些游资自然首选中国。在亚洲国家或地区，过去本地市场的经验表明，在本币升值时股市都会狂飚飞涨。“像在日本、韩国、中国台湾与香港地区，经历过那个年代的人都还健在。他们至今仍对那个暴富年代有着深刻的印象。他们是想再重温他们在本国经历过的体验，或是抓住以前没有抓住的千载良机。”徐一钉说。

有关人士指出，QFII的推出现在已不存在重大的法律障碍，但需要相关部门形成共识和密切配合，才能形成完善的操作方案。目前的焦点主要在总量控制和进入管道，即QFII机制下允许多大规模的境外资金入市，和以何种方式吸引境外资金。QFII属于有约束条件的外资引进机制，其限制主要体现在两方面，外资机构的准入资格和进入条件，即何等规模、何种类型的外资机构有资格投资境内市场，投资标的是否包括债券、货币市场工具和股票等。事实上，QFII的实际运作包括专门账户管理、外汇风险控制、资本利得的进出管理等，牵涉面非常广，需要相关部门通力配合，出台相关配套措施，防止热钱过度投机炒作、避免QFII冲击外汇市场，扰乱外汇管理秩序。

就在这样的时点，外汇局公布的外汇大检查结果又预示了什么？“从去年第三季度开始，管理层就在查外资进入A股市场的事情。为什么现在才公布，是认为市场有些过热，在给证券市场提个醒。这是管理层出的第一张牌，如果市场继续热下去，他们可能还会出别的牌。”徐一钉分析道。

事实上，在外汇储备迅猛增长的表象下，游资暗流早已惊涛拍岸。在扣减450亿美元注资中行、建行后，2003年中国外汇储备9９liｂ•neｔ仍比上年增加了1168.4亿美元，总计增额约1620亿美元。这个增长数据接近2000年末中国外汇储备的总额，相当于1997-2002年六年间外汇储备增额的总和。但在外贸和外商直接投资领域，去年前10月的外贸顺差为148.7亿美元，1-11月外商直接投资471.54亿美元。“虽然年末的最终数据还未公布，但粗略地计算，将外汇储备增加额减去外贸顺差与外商直接投资，则剩下近千亿美元资金流入是无据可查的。可以估算，非法流入中国的资金至少在800-900亿美元。”赵丹阳说。

“境外游资入境几乎是防不胜防。它们之所以有如此强烈的入境冲动，主要是因为可以获得两部分可观的收益：一是人民币汇率升值后的预期收益，一是在境内投资获得的收益。其中，出于流动性的考虑，有相当一部分资金流入了A股市场。”世纪证券分析师刘峰博士说。

可以印证的是，国内股市的大盘蓝筹股在一片“价值发现”的呼声中冉冉上升，成为A股市场的明星。而这在过去数年间几乎是不可想象的。

与刘峰的观点相佐证，A股市场数个月里的种种异动也隐现出了境外游资的痕迹。“现在有很多股票，像蓝筹股等，都有明显的境外资金介入的迹象。”民族证券分析师徐一钉认为，“要确切算出境外游资的数额是不可能的，即便是监管机构也难以做到。这些资金可能混入散户、企业、券商或是私募基金的账户。可能的估算依据是数倍于目前QFII的资金量(17亿美元)。若以五倍计算，则是85亿美元，即700亿元人民币。”

事实上，越来越多的游资正在涌入中国A股市场。从北京、上海、深圳乃至一些中小城市，数百亿境外游资已经由各种各样的渠道悄然潜入国内证券市场。这股势力正与QFII资九*九*藏*书*网金遥相呼应，演绎着蓝筹股盛宴，制造出“做多中国”的巨大声响。

因此，大力发展机构投资者时应高度关注和重视外国机构投资者在发展中国家的作用，中国研究QFII在许多方面已有共识。种种迹象表明，引进合格境外投资者就非常重要。QFII是指合格的境外机构投资者，QFII机制是指外国专业投资机构到境内投资的资格认定制度。QFII作为一种过渡性制度安排，是在资本项目尚未完全开放的国家和地区，实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。包括韩国、台湾、印度和巴西等市场的经验表明，在货币未自由兑换时，QFII不失为一种通过资本市场稳健引进外资的方式。在当前人民币资本项目下尚未自由兑换的形势下，在中国的资本市场上引进QFII制度对证券市场的发展意义深远。它有利于促进中国证券市场尽快与国际惯例接轨，提升中国资本市场的整体水准。

蓬勃发展的中国经济使外国投资者投资中国的意愿与日俱增。正如法巴百富勤总经济师陈兴动所言：中国资本市场很有发展前途，外国投资者非常愿意加入其中，分享中国经济的高增长的成果。而引入QFII机制，无疑可以为那些“非常愿意”进入中国资本市场的境外投资者开辟一条快捷的绿色通道。但引入QFII机制也要谨防为追求最高报酬及最低风险而在国际金融市场上迅速流动的短期投机性资金，即我们所说的热钱(Hot Money)，又称逃避资本(Refugee Capital)。它是充斥在世界上无特定用途的流动资金，它体现了一种追求汇率变动利益的投机。如果对进出于国家间的流动资金无适当的管制，热钱的移动会大幅影响外汇供需，因此会影响一国汇率起伏。热钱有时对投入地区的经济发展会有刺激投资的正面效应，但是热钱太多所带www.99lib.net来的负面影响，如通货膨胀、汇率剧烈波动、投机风气高涨、储蓄率下降等，均无法在短期内获得解决。投机可能包括贸易结算预期的炒作，股市资金投机，已放开的相关市场的资金流入等。

“国内市场上所有人都在谈‘价值发现’，但真正领会并能运用自如这种投资理念的恐怕只有QFII和这些境外游资。游资会在市场上找一个渲泄口，他们肯定先找出一个核心的领军人物，而这些个股必定是宝钢、联通、长江电力这样的大盘蓝筹股。”赵丹阳说。

“从2002年11月7日QFII制度公布之日起，中国股市已经一无返顾地迈入了境外机构投资者时代。数百亿游资的进入，只是更深刻地说明了，‘与狼共舞’年代早悄然地拉开序幕。”该香港投资人士说。

情势可能比想象的还要严峻得多。2004年1月5日，国家外汇管理局首次详细公布了2003年9月以来外汇大检查的结果。虽然没有给出最终查处的违规数据，但检查的广度与细致程度已颇为罕见。外汇局新闻发言人介绍，此次专项检查共组织全国10300家经营收汇和结汇业务的银行及其分支机构进行了自查，外汇局对其中1165家银行及其分支机构开展了现场检查。

尤其是对外开放程度较高、本国经济发展对外部条件依赖较强、进出口贸易占国民生产总值比重较大、外资投入过快过多的国家和地区，汇率的变动对该国经济的影响程度越大——英国英镑危机、墨西哥和泰国的金融危机1就是例证。因此，为避免受热钱之害，中国必须制定合理的汇率机制，充分运用其经济杠杆作用。最终解决之道，需要以时机匹配手段。

“蓝筹行情恰恰印证了这些境外游资的存在，虽然资金量有限，但他们会与QFII一道扮演市场领头羊的角色，影响力不容小视。之所以进入中国，游资首先是想分享中国经９９lib•ｎet济增长的成果，因此会率先考虑持有能源、通信、钢铁、金融、交通、港口等与国民经济最密切相关的个股。同时，他们还优先考虑到了流动性问题，因而必定选择这些行业中的龙头股。”刘峰说。

“1998年时我们也进行过一次外汇大检查，发现了100多亿的资金有问题。当时主要发现的是境内资金外逃，这次情况就完全不同，是境外资金大量流入。”外汇局一位副司长说。

正如希腊巨人普罗米修斯赐给人类的礼物火一样，能够带给人类温暖与光亮，也能造成死亡与毁灭，巨大的游资信马游缰地流动可以造就中国经济的更大繁荣，但也可能因为巨额游资的突然抽离危害中国经济。这就是水能载舟也能复舟的最简单道理。据统计，70年代全球外汇交易中的90%发生于贸易和投资项目，只有10%为投机；而今全球投机性外汇交易则超过了90%，贸易和投资的比重则不足10%，其中金融衍生工具的迅速发展以及电子技术的广泛应用和提高，对于这种明显的反差起到强劲的推动作用，致使金融衍生产品的种类达1200余种，这使得交易者可以较低的成本进行更为灵活的金融运作，同时也加大了风险程度。目前全球至少有7.2万亿美元的短期资本流动于世界资本市场，相当于全球年国民生产总值的20%，全球外汇市场上平均每天的交易额为12万亿美元，其中90%为短期资本。

国证券市场发展十余年来，整体功能和效率大大提升。但毋庸置疑，作为一个新兴市场，中国证券市场在市场结构等方面仍有许多问题需要解决。比如投资者结构的改善问题，通过引进QFII机制，吸引境外合格的机构投资者参与进来，有利于进一步壮大机构投资者队伍。引入QFII机制还有利于借鉴国外成熟的投资理念，有助于引导资金流向，促进资源的有效配置。台湾、韩国等地的经验表明，引入QFII机制后，热衷投资绩优股、重视上市公司分红、关注企业的长远发展的理性投资理念开始盛行，投机行为有所减少，在一定程度上降低市场的巨幅波动。另外，引入QFII还可促进上市公司提升公司治理水平，加速向现代企业制度靠拢。

九*九*藏*书*网

事实上正是与境外游资性质相似的美国及亚洲资金抬升了红透香江的H股。2004年1月7日，香港H股指数收于5182.86点，过去半年内涨势高达100%。“过去一年中，拉升H股的资金主要来自美国、欧洲和日本，其中也有相当部分的境内资金。事实上，前期H股的涨势已经预兆了A股的上扬，两个市场之间存在着密切的互动关系。”赵丹阳说。

不可否认的是，游资与QFII一明一暗，正对中国证券市场起着深刻的影响作用。同时，出于对人民币中长期内升值的预期，这些游资一般会停留3-5年。“我们和那位客户是签了五年的合同，并有一些限定条件，不可随意抽走资金。”该券商营业部老总林先说。

对于QFII的试点方式，有专家建议以封闭式基金为佳。也有专家建议，QFII基金应在境外发起设立，既在境外注册，也在境外募集，并受到注册地和募集地法律的约束，以及当地证券监管机构的监管。所以，QFII基金的发起设立，最好选择与中国有监管合作的国家和地区。在试点初期，QFII应限定适度的资金规模，其目的一是保持外汇进出的平衡，二是控制其对内地A股市场的冲击。

“资本的本性是逐利的。不管政府采取多么严格的管控措施，只要有利可图，资本总会寻找到突破口的。”香港国泰君安赤子之心中国成长基金经理赵丹阳说。